4. 东南亚通胀水平总体可控，债务风险整体不高

东南亚目前通货膨胀率处历史偏低水平。如图13所示，在上世纪80年代到90年代上半叶，全球整体上处于高通胀的历史阶段；1997年东南亚发生金融危机，由于当时东南亚国家过度依赖外债来刺激经济，危机爆发后其各国最终不得已借由债务货币化来应对时局，导致本币大幅贬值，产生通胀性萧条；以东盟五国（马来西亚、印度尼西亚、泰国、菲律宾和越南）为统计对象，通胀率最高触及28.3%；1998年以后通胀率快速下降，但总体上仍高于发达经济体及世界平均水平，2008年全球次贷危机爆发，东盟五国通胀率最高达9.2%，高于世界均值6.4%，其后通胀率再次进入下降通道，通货紧缩逐渐成为主要矛盾。2019年，东盟五国通胀率2.13%，连续4年低于世界平均水平，略高于发达经济体。总体评判，通过不断汲取97年和08年金融危机的历史经验和教训，近十几年来，东南亚的通胀率能够控制在较合理区间。

数据来源：Wind

东南亚国家目前的债务风险总体不高。投资海外新兴国别市场，需要谨防发生系统性的金融风险，而其较大金融危机的发生，则一般与该国别的整体负债水平，尤其是外债水平息息相关。以“外债存量/GNI比重”和“短期外债/储备”作为衡量指标，前者反映了国别偿债能力，后者度量了流动性风险，其结果如下面两图所示。可以看到，1997年东南亚金融危机之前，东南亚的上述两项指标都处于历史偏高水准。截至2019年底，在具有统计数据的东南亚7个国家中，老挝、柬埔寨和越南的外债存量/GNI处于较高水平，尤其是老挝的该数值已经超过95%，但整体上仍显著低于1997年水平；另外，柬埔寨的短期外债占比较低，仅18.2%，而老挝的债务存量中54.8%是短期外债，偿付压力可能略大，其他东南亚国家短期外债占比均在35%以下。整体评判，东南亚国家目前债务风险整体可控，发生系统性金融危机的概率较低。

注：国民总收入（GNI）是衡量一个国家的人民和企业所获取收入的总和，它被用来每年测量和跟踪一个国家的财富。该值包括该国的国内生产总值(GDP)和海外收入。

5. 东南亚不同国家权益指数的历史表现差异显著

在非金融类行业中，东南亚通讯服务业上市公司的平均市值最高。如图16所示，以2018.9-2021.4为统计时段，观察东盟不同行业下上市公司单体平均市值的比例分布，可以看到，总体上比例变化较为稳定，其中，能源行业平均市值有收窄趋势，金融行业则趋势上逐渐增加。截至2021.4，金融业上市公司平均市值占比36.1%，排名第一，通讯服务业占比14.0%，排名第二，日常消费品、房地产和材料行业分列3-5位，比例均在8%以上。

印度尼西亚、泰国和菲律宾三个国家的MSCI指数历史收益表现最佳。以2000.1-2021.5为统计时段，如下面两图所示，观察东盟内部不同国家MSCI指数（合计16个）平均回报率和夏普比率的历史表现，可以看到差异显著。以算术平均收益率为统计和比较口径，印尼、印尼成长和印尼价值分别名列1、4和5位，其中MSCI印尼的CAGR达到18.3%；泰国、泰国价值和泰国成长名列2、3和7位；菲律宾、菲律宾成长和价值分别名列6、8和12位。新加坡、马来西亚和越南的指数收益率表现则相对滞后，但是MSCI新加坡价值指数的夏普比率较高，名列第三，仅次于MSCI印尼和MSCI泰国。

数据来源：MSCI，Bloomberg

6. 从贸易角度看，东南亚对中国及发达国别市场的依赖度均非常高

中国是东南亚最大贸易伙伴。2019年东南亚的贸易总量在2.8万亿美元左右，与2018年相比基本持平，其中东南亚内部的贸易量占比在22%左右，从2010年的25%占比逐渐下滑，其余78%为东南亚与国际间贸易，该比例渐渐提升，其中中国是东南亚最大的贸易伙伴，2019年占东南亚贸易总量的23.3%，且该比例持续上升，美国、欧盟、日本和韩国是东南亚第2-5名的贸易合作伙伴。

中国是东南亚最大出口国，美国第二。从东南亚出口角度，如图19所示，2019年其内部出口占总出口额的22.5%左右，排名全球所有区域第一位，对中国的出口额占比18.6%，排名第二（若不算东南亚内部则排名第一），同比+0.5pct，对美国出口额占比16.8%，仅次于中国，同比+2.1pct，且有逐渐增加的趋势，这主要是由于在去全球化进程中，美国寻求中国以外的商品替代所致。

中国是东南亚最大进口国，发达国家占比也较高。从东南亚进口角度，如图20所示，2019年其内部间进口占总进口额的20.5%左右，低于前述出口的对应占比，排名全球所有区域第二位，仅次于中国，对中国2019年的进口额占东南亚进口总额比例28.0%，同比+1.7pct，排名第一，可以看到，东南亚对中国的进口依赖度非常高，对美国、欧盟、日本和韩国的进口额比例均在10%附近。

东南亚的进出口总体体现为顺差。其中，东南亚最大的逆差来源国是中国，韩国排名第二，其次是日本和俄罗斯，而东南亚最大的顺差来源，主要是美国、欧盟、印度和澳大利亚，其中对美国的净出口依赖逐渐增强，对澳大利亚的净出口依赖逐渐减弱。可以发现，东南亚产业链整体上位于中国和发达国别市场之间，即从中国进口中间品进行成品组装加工，然后出口到美国等发达市场。

东盟是中国最重要的国际贸易伙伴之一，马来西亚是中国在东南亚最大贸易逆差来源地。从中国出口角度，2020年对东南亚出口总额3851亿美元，仅次于对欧盟出口3924亿美元，对美国出口4521亿美元，东南亚排名第三位，并且中国对东南亚出口份额占比逐渐增加，趋势明显，二者经贸往来愈加密切。从中国进口角度，2020年从东南亚进口3014亿美元，占比第一，且该比例亦有逐渐增加趋势，从欧盟进口2591亿美元，排名第二，日本1760亿美元、韩国1734亿美元、美国1350亿美元，分列3-5位。从中国与东南亚各国贸易总额角度，如图21所示，越南占比快速增加，马来西亚、泰国、新加坡和印尼也是中国从东南亚进出口的重要来源地。从进出口净额角度来看，如图22所示，马来西亚是中国来自东南亚的最大贸易逆差来源地，对其他国别，总体上均体现为顺差，其中越南、新加坡和菲律宾排名前三。

电机设备及零部件行业贸易额在中国与东南亚进出口中均排名第一。从中国对东南亚出口商品的行业分布上看，如图23，电机设备及零部件占比29.6%，排名第一，核反应堆、锅炉、机械及零部件占比17.2%，排名第二，矿产燃料类占比5.7%，排名第三，塑料及制品4.1%，排名第四；从中国对东南亚进口商品的行业分布上看，如图24，电机设备及零部件占比26.7%，排名第一，矿产燃料类占比10.7%，排名第二，核反应堆、锅炉、机械及零部件占比7.2%，排名第三，塑料及制品6.4%，排名第四。可以发现，东南亚国家从中国进口大量的电机设备和零部件中间件，经过其下游组装和集成，最后再反向出口至中国境内，可以寻求中国相关优势产业在东南亚当地落地的投资机会。